Es usual que, en las operaciones de compra de empresas, los potenciales adquirentes busquen apalancarlas en parte, a fin de no disponer de su liquidez de manera excesiva y con la expectativa de que el financiamiento obtenido sea repagado, con los flujos provenientes de la propia empresa materia de adquisición. La fuente tradicional de este tipo de financiamiento son los bancos y demás entidades financieras, pero —al menos en el mercado peruano— el acceso a este tipo de financiamiento ha sido limitado en los últimos años.
Mientras que, por el lado de los potenciales compradores, las tasas de interés del sistema financiero para los financiamientos de adquisición continúan siendo bastante altas, por el lado de las entidades financieras, el mayor riesgo que implica financiar la compra de un nuevo negocio o la aversión del sistema a financiar la compra de negocios —en ciertas industrias— ha limitado la disponibilidad de este tipo de financiamiento; solo los negocios que tienen una probada capacidad de generación de flujos o que cuentan con el respaldo de un garante solvente lo obtienen.
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Este contexto ha generado que los potenciales compradores busquen otras fuentes alternativas para financiar sus adquisiciones, como, por ejemplo, acudir al mercado de capitales mediante la emisión de bonos o papeles comerciales. Sin embargo, el mercado de capitales local y regional tampoco ha estado particularmente activo en los últimos años, y menos para financiar la adquisición de nuevos negocios. Ni que decir de las emisiones internacionales, las cuales han estado limitadas principalmente a financiar emisores que cuentan con calificación de grado de inversión para su deuda, y cuyos costos significativos de estructuración e implementación limitan su acceso a la gran mayoría de jugadores en el mercado de M&A en el Perú.
La escasez de fondos disponibles en los mercados financieros y de capitales tradicionales —fundamentalmente para empresas medianas— ha dado lugar, por tanto, al uso de otros mecanismos de financiamiento menos ortodoxos, como el denominado private debt.
Por private debt nos referimos al financiamiento otorgado por entidades o fondos de inversión, que no califican como entidades del sistema financiero. Principalmente, a aquellas empresas de mediano tamaño para financiar, entro otros, la compra de empresas o de nuevos negocios.
Aun cuando las tasas de interés asociadas a este tipo de financiamiento son normalmente más altas que las ofrecidas por la banca o el mercado de capitales, la falta de acceso a esas fuentes tradicionales de financiamiento para ciertos actores del mercado de M&A ha dado lugar al uso —cada vez más frecuente— de este tipo de apalancamiento, como un mecanismo de financiamiento temporal (siendo la idea que, una vez que el negocio sea adquirido y el nivel de riesgo crediticio disminuya con la generación estable de flujos, se pueda sustituir el private debt con un crédito bancario o un bono más barato financieramente).
En ciertas industrias, como la minería, hemos visto estructuras de financiamiento para compra de empresas operativas por parte de traders o refinadores de minerales, que involucran —como parte de la estructura— que el adquirente cause la suscripción de contratos de suministro de minerales con la empresa objetivo, esto para permitir a los traders o refinadores que se aseguren del acceso a dichos productos por un determinado tiempo y a cierto precio.
Ahora bien, cuando no hay posibilidad de acceder a fuentes de financiamiento tradicional (por ejemplo la banca o el mercado de capitales) o alternativos (como es el caso de los préstamos otorgados por entidades no financieras), hemos visto a potenciales adquirentes recurrir a otros mecanismos para proveerse de la liquidez necesaria para poder ejecutar la compra de un nuevo negocio. Entre estas, podemos comentar transacciones en las que el potencial adquirente toma la decisión de enajenar ciertos activos secundarios o non-core para invertir los fondos provenientes de dicha venta a financiar la compra de un nuevo negocio.
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De igual manera, recientemente hemos visto también el incremento de transacciones en las que el potencial comprador plantea estructuras de coinversión con una o más personas (que podrán tener o no derecho de voto), con el propósito de financiar la compra con los aportes de capital de dichos co-inversionistas, o con una combinación de aportes de capital y préstamos de accionistas.
Finalmente, existen también mecanismos que buscan disminuir el componente dinerario del precio, con el fin de reducir al máximo el monto a financiar, como es el caso de aquellas contraprestaciones que contemplan el pago parcial del precio pactado, mediante la entrega de acciones de un sociedad del grupo del potencial comprador; o que buscan que sea el propio vendedor quien indirectamente financie la compra del negocio, aceptando diferir el pago del precio acordado o un esquema de pago del precio en cuotas.
Asimismo, se vienen incrementando las transacciones que contemplan un earn-out como parte del precio de compra, lo que, en cierto modo, difiere la oportunidad de pago de parte del precio a un momento posterior.
Cualquiera que sea la modalidad de financiamiento que se pretenda implementar para concretar la adquisición de una nueva empresa o negocio, será de vital importancia que el potencial comprador analice las implicancias tributarias derivadas de la implementación de cada estructura, así como la potencial aplicación de las prohibiciones sobre asistencia financiera contempladas en el artículo 106 de la Ley General de Sociedades y la normativa sobre control de concentraciones.
*Susan Castillo es socia especialista en M&A y José Cúneo es socio especialista en Derecho Financiero en Payet, Rey, Cauvi, Pérez Abogados.
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